研报：William Blair：京东：评级上调至“跑赢大盘”

(电子商务研究中心讯)　　北京时间3月18日上午消息，美国投行William Blair周二发布研究报告，将京东(Nasdaq:JD)的股票评级上调至“跑赢大盘”。

　　以下为报告全文：

　　我们将京东的投资评级从“与大盘持平”上调至“跑赢大盘”。这基于：1)进一步看好京东在中国快速增长的B2C电商市场份额扩大的能力。2)预计京东物流将成为未来几年第三方销售增长的驱动因素。3)相对于同行业公司当前的水平，以及2014年8月我们将京东纳入研究范围时，估值更具吸引力。

　　2014年第四季度，京东的商品销售总额(GMV)呈现加速增长趋势，这与竞争对手阿里巴巴不同。后者一年内的GMV增长率基本保持一致。不过，阿里巴巴的B2C业务天猫，2014年每个季度的GMV增长都出现减速。第四季度，京东的GMV同比增长率达到105%(如果将来自腾讯的增量GMV考虑在内，那么同比增长率达到119%)，超过天猫的60%。基于艾瑞的研究，我们估计，京东第四季度在中国B2C电商市场的份额上升了5%，而天猫则出现了2%的份额下降。

　　我们认为，第三方销售更快的增长，以及商品品类的扩张将提升京东平台的吸引力，而对物流的投资则推动了市场覆盖的优化。此外，近几个月政府和媒体的打假行动可能将有利于京东与阿里巴巴的竞争。总体来看，我们更加确信，京东的商业模式在市场上具有优势，不太可能受到天猫和市场整体竞争的挤压。

　　京东将于第二季度启动供应商物流项目，这类似于亚马逊FBA(亚马逊物流)。尽管我们认为，这一项目的建设需要一定时间，但可以拿2006年时亚马逊的FBA项目作为类比。在随后的5年中，FBA推动了亚马逊平台上第三方销售GMV的快速增长。目前，京东平台上第三方销售的渗透率提升速度已经比管理层在IPO时预计的更快(当时的预期为到2016年渗透率40%)。我们认为，增量的费用收入将弥补技术和物流投资，从长期来看将提升京东的盈利能力。

　　我们预计，京东2015年GMV将增长77%，而2016年将增长50%。我们目前预计，京东2015年GMV将为4600亿元人民币，较6个月前启动对京东的研究时高接近40%。由于来自第三方销售的费用收入，毛利润的增长率将比GMV和营收更高。管理层预计，2015年的盈利状况将为小幅净亏损(占营收的0.5%)到盈亏平衡。不过我们预计，京东今年内将可以实现非美国通用会计准则盈利，以及正向的自由现金流。类似于亚马逊，我们认为，通过规模效应，以及投资驱动增长的放缓，从长期来看京东将可以实现更高的利润率。

　　按2016年GMV预期计算，京东市值目前仅为企业价值的0.3倍。在全球同行业公司中，这处于较低的水平，远低于亚马逊的0.7倍。而我们预计，2016年京东的GMV增长率将达到亚马逊的2.5倍。从另一方面来看，京东的2016年企业价值将是预期毛利润的5.2倍，也处于全球电商和互联网公司中的较低水平。

　　主要风险包括：1)激烈的竞争可能限制利润率提升的潜力；2)高增长带来的执行风险；3)政府监管有可能加强。(来源：新浪科技；文/张帆；编选：中国电子商务研究中心)

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