研报：第一上海：国美电器：予买入评级 看1.35港元

(电子商务研究中心讯)　　收入及股东应占利润分别增长7.0%及43.5%

　　于2014年,国美录得销售收入603.6亿元人民币(同下),同比增长7.0%。综合毛利率提升0.1个百分点,到18.5%,这是受惠于产品组合的优化。目前,差异化产品的销售占比为33%。预计这占比将继续提升,到17年时可能达到50%。经营开支比率减少0.3个百分点%到16.3%(受益于良好的租金及其他营销费用控制);股东应占利润增长43.5%到12.8亿元。董事会建议派发末期股息1.8港仙,年派息率为40%。存货周转天数为68天。净现金为87.9亿元,比去年减少2.5% (主要跟备货有关)。“一日三达”覆盖的城市增加到241个。总体业绩符合预期。

　　2014年同店增长为4.8%

　　2014年,国美录得4.8%的同店增长。其中一级市场的同店增长为3.8%,二级市场的同店增长为9.3%。如看第四季度,同店增长为1%左右;主要受几十家门店改造的影响。我们预计2015年的同店增长为3%左右及预计二级市场的同店增长将能录得较快增长并成为公司增长动力之一。人流希望能录得20%的增长。另外,公司在一级市场翻新了100家门店;在二级城市新开了78家门店。总门店数约1,132家,总销售面积约3.73百万平米。公司与超市、百货及地方连锁店等第三方合作的收入环比增长67%到3.1亿元。我们相信公司未来会继续每年新增大概80-100家门店,并在二级城市开店为主。

　　第四季度线上业务交易额增长117.3%

　　第一季度的线上业务交易额同比增长约40%,第二季度约65%,第三季度为100.8%,第四季度更达117.3%。全年增长84.4%到77亿元,增长态势强劲。第四季度UV同比增长149.5%, 2014年增长85.3%。活跃用户数达50百万名。移动端交易额占比继续提升,第四季度提升到35.1%; 1-12月份为19.4%。毛利率为6%左右。全年公司应占亏损大概为3.5亿元,亏损继续减少。

　　目标价1.35港元，维持买入评级

　　我们预测国美2015-2017年能维持中到高单位数的收入增长(主要基于低/中单位数的同店增长、高双位数的线上增长及新店的贡献)。我们相信国美的综合毛利率及费用比率应能保持稳定。因此,我们预计2015-2017年归属股东利润为14.4亿、16.4亿及18.3亿元人民币;每股盈利分别为0.085、0.097及0.108元人民币。由于公司经营表现良好及我们看好公司全零售发展策略,我们维持买入评级。目标价为1.35港元(相等于2015年12.8倍的每股预测盈利)。

　　重要风险

　　我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)行业竞争激烈、2)受店商的冲击、3)线上业务转亏为盈的时间比预期长及4)全零售发展策略的效果没预期好。(来源：第一上海；编选：中国电子商务研究中心）

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